中金征询默示联系我们，估值倍数回升或是改日主旋律。现时粮商公司估值倍数存在一定的超跌迹象。在周期见底的判断之下，咱们以为粮商估值倍数一方面将奴婢行业景气度逐渐回升，另一方面，农居品价钱企稳后投资者信心的收复有望指导估值倍数回升。防守特点昭着，配置老本较低。对比粮商与传统防守性行业，咱们看到不论从呈报照旧散播风险后果来说，粮商证实均不输MSCI防守板块指数。此外，粮商目下的偏低的行业估值也有助于镌汰其配置老本。

　　中金各人征询 | 低估值下，粮商配置价值凸现

　　摘抄

　　农业-食物产业链的上、中、下流呈现着不同的行业特征，上游以高聚会度、高毛利的农资、化肥、种业公司为代表，下流食物饮料及分销商参与者较多，毛利雷同可不雅，而中游的农居品营业与加工公司大批收受低毛利、高市占率的标的计策，由少数几家粮商公司流畅着上游数亿农民与下流宽敞亏损者。

　　传统的四大食粮营业公司Archer Daniels Midland(ADM), Bunge, Cargill and Louis Dreyfus（简称ABCD）凭借其70%-90%的各人市占率在跨国食粮供应链中饰演着决定性的变装，其上风主要体目下关于西洋主产国货源的高度掌控；新兴粮商起劲于拓荒亚太亏损市集，受益于中国、印度、东南亚地区的亏损增多，在营业链的入口端领有较大上风。

　　投资粮商的周期采取

　　经常情况下，粮商股价证实与农居品价钱变化高度联系。但需要珍重的是，由于粮商处于产业链中游，农居品价钱波动同期影响着公司营收与老本，因此农居品价钱变化关于公司的功绩证实的影响可能并非线性。咱们复盘2000年以来的市集情况，将周期差异为快速高潮、触动偏强、触动偏弱与快速下落4个阶段。

　　快速高潮期：农居品原料价钱高位，但下流需求较强。举例2020-2022年，新冠疫情重叠俄乌冒昧，各人大豆、谷物价钱快速高潮，但中国强盛的采购需求也援助着大豆的出口营业。量价都升的布景下，ADM与Bunge公司股价大幅上行同期公司的投资呈报率连气儿3年抬升。

　　触动偏强期：农居品原料价钱高位，下流需求受到高价扼制有所下降。举例2003-2004年，2007-2008年，2012-2015年，大豆、谷物价钱指数处于周期高位，下流需求受到高价扼制。但由于老本高潮胜仗传导至下流产制品，每单元加工利润的高潮幅度高于下流亏损量的收缩幅度，ADM与Bunge公司净利润额高潮，联系我们股价走势触动偏强。

　　触动偏弱期：农居品原料价钱下行，下流亏损成立难抵行业景气度低。2016-2020年，2023-2Q24，大豆、谷物价钱指数位于周期低位，公司老本端压力消弱，但农业产制品价钱也均位于低位，加工利润的下滑使得ADM与Bunge公司净利润额证实偏弱，股价走势触动偏弱。

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　　快速下落期：农居品原料价钱下落同期亏损走弱。各人粮油价钱在2008年下半年与2012年后快速下落，但下流亏损并未好转，2008/09与2012/13年各人豆粕亏损需求同比转负，ADM与Bunge公司净利润额收缩导致股价快速下滑。

　　现时周期判断：底部已现，静待反弹

　　咱们以为2024/25新季农居品板块的利空身分基本照旧被市集计入，主要农居品价钱照旧见底，按照投资周期来看，粮商正处于由触动下落期切换至需求成立、价钱见底回升的触动上行期。

　　玉米：库存见顶，价钱展望开启触动上行。历程两年时分，各人玉米补库进度基本完成，这巧合成为下行趋势为止的标识，2024/25年度各人玉米在新季供需均衡、库存聚集见顶的布景下，价钱大约率将运转见底回升。

　　大豆：短期价钱督察低位触动，恭候利多身分出现。目下正处于北半球的孕育期，同期南半球大豆主产国的新季坐蓐活动还未开启，现时的价钱低位是基于市集相对一致的新季丰产预期，但孕育期内的不笃定性身分较多，单产以及面积的下调空间均较大，如有预期差出现或将带动价钱低位反弹。

　　粮商的配置价值清晰

　　估值倍数回升或是改日主旋律。现时粮商公司估值倍数存在一定的超跌迹象。在周期见底的判断之下，咱们以为粮商估值倍数一方面将奴婢行业景气度逐渐回升，另一方面，农居品价钱企稳后投资者信心的收复有望指导估值倍数回升。

　　防守特点昭着，配置老本较低。对比粮商与传统防守性行业，咱们看到不论从呈报照旧散播风险后果来说，粮商证实均不输MSCI防守板块指数。此外，粮商目下的偏低的行业估值也有助于镌汰其配置老本。

　　风险

　　需求增速不足预期、地缘冒昧扰动供应链联系我们。